Tweet
I. Giriş
Merkez bankalarının esas amacının fiyat istikrarının sağlanmasını olduğunu kabul eden merkez bankaları ve diğer para otoriteleri bu amacı gerçekleştirebilmek için farklı para politikası rejimleri benimsemekte ve uygulayabilmektedir.
Ekonomik birimlerin geleceğe yönelik olarak daha sağlıklı kararlar almalarını sağlamak, düşük ve sürdürülebilir bir enflasyon düzeyi yaratmak amacıyla aralarında Yeni Zelanda, Kanada, İngiltere, İsveç, Finlandiya, Avustralya ve İspanya’nın bulunduğu gelişmiş ülkeler 1990’lı yılların başından itibaren enflasyon hedeflemesi (inflation targeting) olarak adlandırılan yeni bir rejim uygulamaya başlamışlardır. Gelişmiş ülkelerdeki uygulamaları takiben Şili, Meksika, Brezilya gibi gelişmekte olan ülkeler de parasal politikalarında enflasyon hedeflemesi uygulamasına geçmiş ya da geçmeye çalışmaktadırlar.
Akademik çevrelerce, enflasyonun doğrudan hedeflenmesi rejimine dayalı bir para politikasının yapabilecekleri ve yapamayacakları konusunda farlıklı görüşler bulunmaktadır. Diğer yandan rejimin gelişmekte olan ülkelerdeki uygulanabilirliği de ayrı bir tartışma konusudur. Ancak aşağıda sunulan çalışmada enflasyon hedeflemesi rejiminin tanımı, ön koşulları, uygulanmasına yönelik stratejik ve teknik özellikleri, genel kabul gören avantaj ve dezavantajları ile bu rejimi uygulayan gelişmiş ve gelişmekte olan ülke deneyimleri hakkında genel bir bilgi verilmek suretiyle konunun ana hatları çizilmeye çalışılmış, söz konusu farklı görüşler tartışılmamıştır. Çalışmanın son bölümünde ise enflasyon hedeflemesi politikasının Türkiye’de uygulanabilirliği üzerine bir değerlendirme yapılmıştır.
1. Tanım
Enflasyon hedeflemesi rejimi; merkez bankasının nihai hedefi olan fiyat istikrarının sağlanması ve sürdürülmesi amacına yönelik olarak para politikasının makul bir dönem için belirlenen sayısal bir enflasyon hedefi ya da hedef aralığına dayandırılması ve bunun kamuoyuna açıklanması şeklinde tanımlanabilen para politikası uygulamasıdır.
Para politikasını, bir ara hedef ya da hedefler seçme zorunluluğu olmadan doğrudan nihai hedefe dayandıran enflasyon hedeflemesi rejiminin, enflasyonu kontrol eden diğer yöntemlerden temel farkı para politikası araçlarının geçmiş ya da cari enflasyon yerine gelecek enflasyona dayanması ve gelecekteki enflasyon hakkında rastlantısal varsayımların yapılmamasıdır. Merkez bankası enflasyon hedefini gerçekleştirmek için enflasyon tahminleri yaparak enflasyon hedefinden muhtemel sapmalara karşı parasal araçları nasıl kullanacağını ve politikasını belirler.
Uygulamada enflasyonun doğrudan hedeflenmesi rejimi genellikle merkez bankaları ile hükümetler arasındaki anlaşmalar çerçevesinde oluşturulmuştur. Söz konusu rejim ülke koşullarına bağlı olarak farklılıklar göstermektedir.
2. Enflasyon hedeflemesi Rejiminin Önkoşulları
Enflasyon hedeflemesi rejiminin üç temel önkoşulu bulunmaktadır. Bunlar; 1) Para politikasının fiyat istikrarı hedefine odaklanması, 2) Merkez bankasının bağımsız olması, 3) Gelişmiş mali piyasaların olmasıdır.
1) Para politikasının nihai hedefi fiyat istikrarı olmalıdır: Para otoritesi sadece belirlediği enflasyon hedefini gerçekleştirmeyi amaçlamalı, büyüme, istihdam seviyesi veya döviz kuru istikrarı gibi başka hedefler seçmemelidir. Örneğin, sabit kur sistemi altında enflasyon hedeflemesi sisteminin işlemesi mümkün değildir. Bu nedenle, doğrudan enflasyon hedeflemesi rejimini seçen ülkeler sabit kur sistemini terk etmek durumundadır.
Diğer yandan doğrudan enflasyon hedeflemesi rejimini başarıyla uygulayan ülkelerde fiyat istikrarıyla dolaylı ilişkisi bulunan başka hedeflere de ulaşıldığı görülmüştür. Ancak bu başarının sağlanmasındaki en önemli etken fiyat istikrarı hedeflerinin yeterli güvenirliliğinin (kredibilitesinin) olmasıdır.
Tam istihdam hedefinin enflasyon hedefi ile uyumsuz olması gerekli değildir. Uzun dönemde enflasyon hedefinin gerçekleştirilmesi, para politikasının tam istihdam amacının gerçekleştirmesinde en önemli katkıyı yapacaktır. Kısa dönemde ise iki amaç arasında bir ödünleşme mevcuttur. Para politikasının talep şoku karşısındaki tepkisi, tam istihdam ve enflasyon hedefleri bağlamında da aynıdır.
Merkez bankalarının hedeflerinden birisi de mali piyasalarda istikrarın sağlanmasıdır. Bu amacın enflasyon hedeflemesi ile uyumlu olması gerekmemektedir. Krizde olan bankacılık sektöründen gelen deflasyon baskıları uzun dönemde enflasyon hedefinden sapmaya yol açabilmektedir. Merkez bankası kısa dönemde enflasyon hedefinin gerçekleştirilmesi için kısıtlayıcı para politikasını uygulamak ile bu uygulamanın bazı mali kurumların varlığını tehli***e sokması çelişkisiyle karşı karşıya kalabilmektedir.
Enflasyon hedeflemesi rejimlerinde para ve mali politikalar arasında dolaylı da olsa bir etkileşim bulunmaktadır. Para politikası operasyonel olarak mali politikanın enflasyon üzerindeki etkilerini göz önünde bulundurmak durumundadır. Mali politika genel olarak enflasyon hedefini destekleyici niteliktedir. Örneğin büyük kamu borcu stoku, merkez bankasının en azından kısa dönemde enflasyon hedefini gerçekleştiremeyeceği beklentilerini güçlendirmektedir. Bunun sonucunda kamu borcu nedeniyle faizler yükselmekte ve hükümetin borç yükünün, dolayısıyla da borç stokunun artmasına neden olabilmektedir. Enflasyon hedeflemesi uygulamasına geçen ülkelerin çoğunda hükümetin enflasyonu kamu borçlanmasının finansmanında bir araç olarak kullanma girişimlerinin önlenmesi amacıyla enflasyona endeksli borçlanma kağıtları ihraç edilmiştir.
2) Merkez bankası bağımsız olmalıdır: Merkez bankasının bağımsızlığı en temel anlamıyla fiyat istikrarını korurken uygulayacağı para politikası rejimini ve kullanacağı parasal araçları kendi kararları ile seçmesi ve uygulaması olarak tanımlanabilir. Kurumsal anlamda bağımsız bir merkez bankası politik müdahalelere maruz kalmaksızın para politikasını uygulayabilmelidir. Diğer yandan mali ve idari özerkliğinin olması merkez bankası bağımsızlığının ölçüsü olan diğer önemli unsurlarıdır. Ayrıca, merkez bankası bağımsızlığının resmi olarak tanınması için nihai hedefi olan fiyat istikrarının sağlanmasından sorumlu tek otorite olarak yasal bir görevlendirmenin yapılmış olması gerekmektedir. Merkez bankasının asgari koşullarda bağımsız olması koşuluyla enflasyon hedeflemesi rejimini benimseyen bir ülkede mali politikaların para politikası uygulamaları karşısında bir üstünlüğü olmamalıdır. Bu durum hükümetin merkez bankasından borçlanmasının ya çok düşük bir düzeyde tutulması ya da hiç olmaması anlamına gelmektedir. Aksi hale merkez bankasının hükümetin taleplerini yerine getirmeye zorlanması nedeniyle ortaya çıkan enflasyonist baskılar para politikasının etkinliğini azaltmaktadır.
3) Gelişmiş mali piyasalar olmalıdır: Enflasyon hedeflemesi rejiminin başarıyla uygulanması ve enflasyonun hedeflenen düzeyde tutulması amacıyla para otoriteleri tarafından kullanılacak parasal araçların etkinliği gelişmiş para, sermaye ve döviz piyasalarının olmasına bağlıdır. Mali piyasaların kullanılan parasal araçlara yeterli çabuklukta tepki verememesi enflasyon hedeflerinden sapmalara yol açabilecektir. Ayrıca mali piyasaların devlet tahvili gibi enstrümanlarla kamu borçlanmasını karşılayacak derinlikte olması merkez bankasının kamu borçlanmasında taşıyacağı yükün azaltılması ya da hiç olmaması açısından da önem taşımaktadır.
Teorik olarak yukarıda bahsedilen önkoşulları sağlayan ülkeler enflasyon hedeflemesi rejimine dayalı bir para politikası uygulayabilmektedir. Pratikte ise otoritelerin belli ön hazırlıkları yapmaları gerekmektedir. Uygulamaya yönelik bu hazırlıklar stratejik özellikler ve uygulamaya yönelik teknik özellikler başlıkları altında ele alınmaktadır.
3. Stratejik Özellikler
Hesap verebilirlik (accountablity) ve Şeffaflık (tranparency)
Enflasyonun doğrudan hedeflenmesi rejiminde önem taşıyan iki temel kavram merkez bankasının sorumluluk alanının belirlenmesi ve şeffaf olması gereğidir. Teoride ve uygulamada bu iki kavram birbiriyle doğrudan bağlantılıdır.
Enflasyon hedeflemesi rejiminde merkez bankası ya tek başına ya da hükümet ile birlikte sorumluluk almaktadır. Dolayısıyla, kamuoyuna açıklama genel olarak merkez bankası tarafından yapılmakla birlikte hükümet ile merkez bankası arasında yapılan yazılı mutabakatlarla da kamuoyuna duyurulabilmektedir. Uygulamada, yazılı mutabakatlarda merkez bankasının görev ve sorumluluk alanları açıkça ifade edilerek, başarısızlık durumunda cezai yaptırımların neler olacağı hususu da belirlenebilmektedir (Örneğin Yeni Zelanda’da görüldüğü gibi). Merkez bankası ile hükümet arasında yazılı bir mutabakat yapılmaması durumunda ise merkez bankası nihai hedefi olan fiyat istikrarını sağlamak için uygulayacağı para politikasını kamuoyuna açıklamak ve bilgilendirme yapmak durumundadır. Uygulamada farklılıklar görülebilmekle birlikte çoğu zaman merkez bankası hedeflenen enflasyon oranından (düzeyinden) sorumlu olmaktadır.
Doğrudan enflasyonu hedefleyen merkez bankalarının enflasyon hedeflerini, planlanan uygulamaları ve gelişmeleri içeren raporlarını belli aralıklarla yayımlaması suretiyle şeffaf bir politika izlemeleri gerekmektedir. Dolayısıyla, enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan ülkelerde merkez bankaları belirlenen hedeflerin gerçekleştirilmesinde kaydedilen ilerlemeler ve yapılması düşünülenlere dair kamuoyuna bilgi sunma ve raporlama işlevlerini geliştirmişlerdir. Çünkü merkez bankaları programın başarılı olması için şeffaf ve tarafsız olunması, hedeflerin anlaşılır olmasının sağlanması ve düzenli olarak kamuoyuna bilgilendirme yapılması gerektiğini savunmaktadır. Ele alınan ülkelerde yılda iki kez (Kanada, İspanya) ya da dört kez (Yeni Zelanda, İsveç, İngiltere) olmak üzere merkez bankaları enflasyon tahmin raporları hazırlamaktadır.
b) Güvenirlilik (kredibilite)
Merkez bankasının hesap verebilirlik ve şeffaflık özellikleri aynı zamanda merkez bankasının ve para politikasının güvenirliliğinin artmasını sağlamaktadır.
Bir çok ülke deneyimi enflasyon hedeflemesi uygulamalarının güvenirliliğinin sağlanmasının kolay olmadığını ve bir geçiş sürecine ihtiyaç duyulduğunu göstermektedir. Söz konusu uygulamaların kamuoyuna açıklandığı anda güvenirliliğinin olacağını düşünmek doğru olmayacaktır. Ancak fiyat istikrarına yönelik olumlu bir ilerlemenin kaydedilmesi ve gerekli kurumsal düzenlemelerin yapılması ile para politikasının güvenirliliğinin oluşması ve artırılması mümkün olabilmiştir.
c) Esneklik (flexibility)
Esneklik kavramıyla ifade edilmek istenilen merkez bankasının kısa dönem makroekonomik gelişmeler karşısında enflasyon hedeflerinin sağlayacağı bir esneklikle dengeleyici tepkiler verebilmesi şeklinde tanımlanabilir. Merkez bankasının sorumluluk alanlarının genişletilmesi ya da daraltılması ile şeffaflığının artması ya da azalması merkez bankasının esnekliğini kısıtlayıcı ya da artırıcı etki yapabilmektedir. Bu nedenle şeffaflık ile esneklik arasında uygun bir dengenin kurulması enflasyon hedeflemesi rejiminin en önemli stratejilerinden birini oluşturmaktadır. Merkez bankasına fazla esneklik tanıyan bir rejim kamuoyu güveninin sarsılmasına yol açabilirken, daha sıkı bir rejimin uygulanması reel ekonomide önemli bir istikrarsızlığı beraberinde getirebilecektir.
d) İleriye yönelik bir yaklaşım benimsenmesi
Merkez bankası belirsizlikleri azaltmak amacı ile enflasyon hedeflerini ve politikalarını ileriye dönük olarak belirlemektedir. Belirsizliğin istikrarı bozucu en önemli unsur olması nedeniyle ileriye yönelik bekleyişleri belirli hale getirmek merkez bankasının temel stratejilerinden birini oluşturmaktadır.
Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan ülkeler enflasyon hedeflerinin gerçekleştirilmesi ve fiyat istikrarının sağlanması için belli bir zaman sürecini hedeflemişlerdir. Bu yaklaşım sadece para politikasının yavaş ilerlemesi anlamında değil aynı zamanda enflasyonist beklentiler ve ekonomik davranışların ayarlanmasına yönelik olarak uzun vadeli sözleşmelerin ve düzenlemelerin yapılması için de bir zaman diliminin öngörülmesi gerekli görülmektedir.
4. Uygulamaya Yönelik Teknik Özellikler
Enflasyon hedefinin ve ölçüm şeklinin tanımlanması
Enflasyonun hedefi tanımlanırken hedeflenen enflasyonun uygun bir ölçüm yönteminin saptanması gerekmektedir. Enflasyon ölçümünde en yaygın olarak kullanılan uygulama tüketici fiyat endeksini (TÜFE) baz alan genel ya da çekirdek enflasyonun hesaplanmasıdır.
Merkez bankaları fiyat istikrarının sağlanması yönünde fiyat seviyesi hedefleri yerine doğrudan enflasyon hedefleri belirlemeyi tercih etmişlerdir. Bu iki uygulama arasında önemli farklılıklar bulunmaktadır: Fiyatlardaki beklenmedik bir artış; fiyat seviyesinin hedeflenmesi halinde fiyatlarda deflasyonist bir ayarlamanın yapılmasını gerektirirken enflasyon hedeflemesi yapılması halinde ise sadece artışın durdurulmasını gerekli kılmaktadır. Bu farklılık önemli yorumlamalara yol açmaktadır. Enflasyon hedeflemesi, fiyatlarda deflasyonist bir ayarlama gerektirmediğinden arz kaynaklı şoklar karşısında daha esnek bir politika uygulanmasına elverişli olduğu düşünülmektedir. Söz konusu esnekliğin olması enflasyon hedeflemesini gerçekçi ve güvenilir bir para politikası yapmaktadır. Diğer yandan fiyat seviyeleri üzerindeki etkilerin ortadan kaldırılması hedeflenmediğinden uzun dönemde fiyat seviyesinde değişmelere yol açtığı ve fiyatlardaki belirsizliği artırdığı düşünülmektedir.
Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan ülkeler TÜFE’nin hesaplanmasında ölçüm hataları olabileceğinin farkında olmakla birlikte söz konusu ölçüm hatalarının TÜFE’nin kullanılmasının avantajları karşısında nispeten daha az önemli olduğunu düşünerek TÜFE’yi tercih etmişlerdir. TÜFE’nin enflasyon hedefinin tanımlanmasında kullanılmasına neden olan bu avantajların en önemlileri arasında kamuoyunun bu kavrama aşina olması ve kolay elde edilebilir oluşu gibi özellikler belirtilmektedir.
Bazı ülkelerde (Yeni Zelanda, Finlandiya, Avusturalya) enflasyon parasal olmayan belirleyicilerden arındırılarak çekirdek enflasyon hesaplanmıştır. Ülke uygulamalarının çoğunda TÜFE ile çekirdek enflasyonun hesaplanmasındaki farkın genel olarak ipotek faiz ödemelerinin enflasyon oranına dahil edilmemesi şeklinde uygulandığı görülmektedir. Bunun nedeni ise beklenen enflasyonun hedeflenen enflasyon üzerinden bir artış göstermesi karşısında kısa vadeli faiz oranlarının artırılarak fonlama maliyeti dolayısıyla enflasyon oranında (TÜFE) daha fazla bir artışın önlenmek istenmesidir. Diğer yandan Kanada ve Finlandiya’da çekirdek enflasyon hesaplanırken dolaylı vergiler de TÜFE hesaplamasına dahil edilmemiştir.
Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan çoğu ülkede enflasyon oranına ilişkin bant aralıkları belirlenmiştir. Söz konusu bantlar ölçüm hataları ve bazı fiyatlardaki beklenmedik şoklar karşısında esneklik kazınılması amacını taşımaktadır. Bant aralıkları bazı ülkelerde dar tutulmuşken bazılarında ise daha geniştir. Enflasyon hedeflemesi rejimini seçen gelişmiş ülkelerin enflasyon hedeflerindeki değişmede genel olarak yüzde iki puanlık bir tolerans tanınmaktadır.
Enflasyon tahmin model ve yöntemlerinin geliştirilmesi
Teknik açıdan, uygulamada enflasyon hedeflemesi yapılması için sağlam ve güvenilir enflasyon modelleri geliştirilmelidir. Bunun için yeterli tarihsel verinin olması ve çok değişkenli veri setinin kullanılması gerekmektedir. Uygulamada en yaygın olarak kullanılan modeller aylık enflasyon tahmin modelleridir (Vector Autoregression Models-VAR). İstatistiksel çalışmalar bu modellerin gerçek enflasyon yönelimlerinin rasyonel olarak belirlenebildiğini göstermektedir. Ancak geleceğe yönelik (uzun dönemli) enflasyon tahminleri yapmak için kullanılan modellerde para politikasının enflasyon seviyesi üzerindeki etkisinin görülmesi için yavaş bir uyum sürecine gereksinim duyulmaktadır.
Kamuoyu tarafından anlaşılmasının sağlanması
Merkez bankalarının uyguladığı enflasyon hedeflemesi programın başarılı olması için kamuoyu tarafından hedeflerin anlaşılır olmasının sağlanması gereklidir. Enflasyon hedeflemesi rejiminin temel ilkeleri olan merkez bankasının hesap verebilirlik ve şeffaflık prensiplerine bağlı olarak düzenli olarak enflasyon raporlarının hazırlanması ve kamuoyuna bilgilendirme yapılması bu amaca hizmet etmektedir. Kamuoyu tarafından uygulanan rejimin anlaşılması aynı zamanda merkez bankasının güvenirliliğinin artmasını sağlayacaktır.
Mali sektör reformlarının uygulanması
Enflasyon hedeflemesi rejiminin başarıyla uygulanması diğer para politikası uygulamalarında olduğu gibi etkin işleyen mali piyasaların olmasını gerektirmektedir. Mali sistemin etkinliğinin artırılması yönünde alınacak başlıca tedbirler faiz oranlarının deregülasyonu, bankacılık sistemi ve yabancı para işlemlerin liberalizasyonu ve bankacılık sisteminin etkin gözetim ve denetim mekanizmasının oluşturulması yönündeki reformlar olarak sıralanabilir.
5. Enflasyon hedeflemesinin avantaj ve dezavantajları
Avantajları:
Enflasyon hedeflemesinin orta dönemli bir para politikası olarak sahip olduğu temel avantajlar aşağıdaki gibi sıralanabilir: Enflasyon hedeflemesi rejimi;
Para politikasının uygulanmasında şeffaflığı artırmaktadır.
Alternatif politikalara göre daha anlaşılır bir politikadır.
Merkez bankalarının belirlenen enflasyon hedefine ulaşmaları için güvenirliliklerini ve hesap verilebilirliğini artırmaktadır.
Para otoritelerinin fiyat istikrarı hedefine ulaşmaları için gerekli tüm bilgiyi kullanmalarını sağlamaktadır.
Para politikasının ulusal ekonomideki şoklara ağırlık vermesini sağlamaktadır.
Merkez bankalarının para politikası araçlarını kullanmalarında ve kontrol etmelerinde bağımsız olmalarını sağlamaktadır.
Para politikasının operasyonel olarak uygulanmasına yardımcı olmaktadır.
Politika tartışmalarının merkez bankasının para politikası ile gerçekleştirebileceği hususlar üzerinde odaklanmasını sağlamaktadır.
Enflasyonun doğrudan hedeflendiği rejimlerde para politikasının şeffaf olması ve kamuoyuna düzenli olarak bilgilendirme yapılması esastır. Aslında söz konusu özellikler gelişmiş ülkelerde bu rejimin başarısı için çok önemlidir. Bu çerçevede enflasyonu doğrudan hedefleyen merkez bankaları enflasyon ve para politikasının geçmiş ve gelecek performansını açık bir şekilde ortaya koymak amacıyla "Enflasyon Raporu" yayımlamaktadır.
Dezavantajları:
Enflasyon hedeflemesi rejiminin avantajları yanında bir takım dezavantajları da bulunmaktadır. Enflasyon hedeflemesi rejimi,
Çok katı ve tavizsiz olarak uygulanması gerekli bir politikadır.
Diğer para politikası rejimleriyle karşılaştırıldığında etkin olmayan bir üretim dengesine (inefficient output stabilization) yol açmaktadır. Bu durum özellikle önemli arz şoklarında (petrol fiyatındaki ani değişiklikler gibi) kendini göstermektedir.
Kısa dönemde ekonomik büyümeyi sınırlandırabilir.
Mali politikalarının para politikalarına göre üstünlük sağlamasını engelleyemez.
Rejimin uygulanması için gerekli olan esnek döviz kuru rejimi mali istikrarsızlığa sebep olabilir.
II. Gelişmiş Ülkelerde Enflasyon Hedeflemesi
Genel Değerlendirme
Fiyat istikrarını nihai hedef alan para politikası birçok ülkede başarıyla uygulanmıştır. Enflasyonun doğrudan hedeflendiği para politikasının uygulandığı gelişmiş ülkeler arasında Yeni Zelanda, Kanada, İngiltere, İsveç, Finlandiya, Avustralya ve İspanya bulunmaktadır. Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan söz konusu sanayi ülkelerinde benzer deneyimler yaşanmıştır.
Yeni Zelanda ve Kanada enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan ilk ülkelerdir. Söz konusu ülkelerin enflasyon hedeflerinin gerçekleştirilmesinde gösterdikleri başarı diğer beş ülkenin de benzer uygulamalara geçmelerine cesaret vermiştir. Almanya, Japonya, İsviçre ve ABD ile karşılaştırıldığında söz konusu yedi ülke yaklaşık otuz yıllık bir geçmişte enflasyonla mücadelede başarısız deneyimler yaşamıştır. Bu ülkeler enflasyon hedeflemesi politikasını genel makroekonomik politikalarına güvenirlilik kazandırmak için bir araç olarak kullanmışlardır. Diğer yandan enflasyon hedefleri için para politikası ile mali politikalardan sorumlu otoriteler arasında karşılıklı bir anlaşmanın olması kamuoyunun güveninin kazanılmasında önemli bir rol oynamıştır.
Dikkat çeken önemli bir diğer husus ise bu ülkelerin hepsinde enflasyon hedeflemesi politikasının uygulamaya geçirilmesi öncesinde enflasyon oranının nispeten düşük seviyelerde (yüzde 10’un altında) bulunmasıdır. Dolayısıyla, enflasyon oranında çok büyük düşüşler için söz verilmesi gerekmediğinden programın güvenirliliğinin sağlanması nispeten daha kolay olmuştur.
Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan bu ülkelerde tamamen olmasa bile para politikası enstrümanlarının büyük ölçüde serbestçe belirlenebilmesi ve kamu bütçesinin finansmanında mümkün olan en az yükün üstlenilmesi gibi merkez bankasının bağımsızlığının ölçüsü olabilecek koşullar mevcuttur. Uygulamada tüm bu ülkelerde kısa vadeli faiz oranları temel operasyonel enstrüman olarak kullanılmakta, uzun vadeli faiz oranlarının değişmesi ve bu değişimin toplam talep ve enflasyon üzerindeki etkileri açısından gelişmiş mali piyasaların varlığı ise önem taşımaktadır.
Bu ülkelerde enflasyon hedefleri ileriye dönük amaçlar için belirlenmiştir; öyle ki bir ya da iki yıllık bir dönem için belirlenen hedefler ile gerçekleşecek enflasyon oranları arasındaki tahmin edilebilir sapmaların dengeleneceği sözü verilmiştir.
Fiyat istikrarının amaçlandığı ülkelerin enflasyon performanslarında önemli bir iyileşme olmuştur. Bu ülkelerin çoğu enflasyon hedeflerini belirlenen programdan daha önce gerçekleştirmeyi başarmışlar, enflasyon oranları hedeflenen düzeye ya da bunun da aşağısında bir seviyeye gerilemiştir.
Ülke deneyimlerinden çıkarılan benzer sonuçlar aşağıda özetlenmiştir. Bunlar aynı zamanda enflasyon hedeflemesi politikasının gelişmekte olan ülkelerde uygulanabilirliğinin değerlendirilmesinde de belirleyici kriterler olarak kabul görmektedir.
Fiyat istikrarı hedefleri fiyat seviyesinin hedeflenmesinden ziyade enflasyonun doğrudan hedeflenmesi şeklinde uygulanmaktadır.
Enflasyon hedefinin belirlenmesinde Tüketici Fiyat Endeksi (TÜFE) kullanılmıştır:
Enflasyon hedefleri rakamsal değerler yerine bir bant aralığını göstermektedir:
Fiyat istikrarını hedefleyen para politikasının güvenirliliği zaman içinde artmıştır.
Merkez bankaları para politikası hakkında daha açık ve şeffaf raporlama yapmaktadır.
II. Gelişmiş Ülkelerde Enflasyon Hedefi Uygulamaları
Yeni Zelanda
1980’li yılarda yüzde 18 düzeyinde bulunan enflasyon oranı önce tek haneli düzeye çekilmiş, ardından 1990 yılında çıkarılan yasayla Merkez Bankası’na fiyat istikrarını sağlama ve gerekli para politikasını uygulama görevi verilmesi ile dünyada ilk kez enflasyonun doğrudan hedeflenmesi rejimi uygulanmaya başlanmıştır.
Program, Maliye Bakanı ile Merkez Bankası arasında yapılan anlaşma ile kamuoyuna duyurulmuştur.
Enflasyon hedeflemesi politikası enflasyon hedefinin belirlenmesinde TÜFE çekirdek enflasyonu kullanılmış olup, hedef yüzde 0-3 aralığında açıklanmıştır. TÜFE'nin hesaplanmasında faiz maliyeti unsurları, dolaylı vergiler, kamu kesintileri, dış ticaretteki önemli fiyat değişiklikleri çıkarılmıştır.
Enflasyon hedefi dışında başka bir ara hedef seçilmemiştir.
Enflasyonu hedefleme politikası yasal anlaşmalar çerçevesinde yürütülmüştür.
Merkez Bankası hedeflerin gerçekleştirilmesinden tek başına hükümete karşı sorumludur, hükümetin müdahalesi söz konusu değildir. Ancak başarısız olunması durumunda hükümetin Merkez Bankası Başkanını görevden alma yetkisi bulunmaktadır.
Politika kısa dönemli şokların etkilerini azaltacak esnekliğe sahiptir.
Enflasyon raporu yılda dört kez yayımlanmakta olup, enflasyon tahminleri de açıklanmaktadır.
Kanada
Kanada Yeni Zelanda'dan bir yıl sonra Şubat 1991 yılında enflasyon hedeflemesi politikasını uygulamaya başlamıştır. Merkez bankası üç yıl süreyle uzun vadedeki amaçlarının fiyat istikrarını sağlamak olduğu konusunda kamuoyunu ikna etme çalışmaları yapmışlardır.
Yeni uygulama Maliye Bakanı ve Merkez Bankası Başkanı arasında varılan ortak mutabakatla kamuoyuna duyurulmuştur.
Hükümet bu politikaya verdiği desteği güçlendirmek için aynı gün hükümet bütçesini de yayımlamıştır. Maliye Bakanı ve Merkez Bankası başkanı bir program dahilinde olmamakla birlikte hemen hemen her hafta toplantı yapmaktadır.
Merkez Bankası yeni enflasyon hedefi uygulamasında:
Parasal Koşullar Endeksi" olarak tanımlanan bir göstergeyi operasyonel hedef olarak kabul etmiştir. Endeks bir nominal çıpa olarak değerlendirilmemekle birlikte faiz oranları belirlenirken kurlardaki değişimler çok yakından takip edilmektedir.
Gecelik faiz oranlarında 1994 yılının ikinci yarısından itibaren binde 5'lik bir aralık hedeflenmiştir.
İşgücü ve mal piyasalarındaki talep ve arz fazlasının öngörüleri temel girdi olarak alınmakta, geniş tanımlı para arzlarında, kredi arzında, tüketimdeki ve ücret sözleşmelerindeki gelişmeleler izlenmektedir.
Enflasyonist bekleyişler "Conference Board of Canada" tarafından yapılan anketlerden ve 30 yıl vadeli devlet tahvilleri ve reel tahvillerin getirilerinin farkı gözetilerek izlenmektedir.
Şeffaflık politikası çerçevesinde Mayıs 1995'ten sonra yılda iki kez enflasyon raporu yayımlanmaya başlamıştır. Kanada'da enflasyon hedeflemesi politikası için kurumsal bir yapının olmamasına ve olumsuz arz yönlü şoklara rağmen, söz konusu uygulama başarıyla sonuçlanmıştır. Bunda Merkez Bankası ve Maliye Bakanlığı arasındaki uyumlu ilişki, merkez bankasının politika esnekliği ve şeffaf bir politika izlemesi etkili olmuştur.
İngiltere
İngiltere'de Ekim 1992'de yüzde 1-4 aralığında açıklanan enflasyon hedefinin belirlenmesinde ipotek faiz ödemeleri hariç tutulan perakende fiyat endeksi kullanılmıştır.
Başbakan tarafından duyurulan enflasyon hedefi 1997 sonbahar sonrasında yüzde 2.5 olarak belirlenmiştir.
İlk defa İngiltere Merkez Bankası tarafından yayımlanmakta olan enflasyon raporu Şubat 1993 sonrasında yılda dört kez yayımlanmaya başlamıştır. Enflasyon tahmin rakamları da yayımlanmaktadır.
İsveç
İsveç Merkez Bankası Ocak 1993'de enflasyonist bekleyişleri yönlendirmek amacıyla enflasyon hedefine yönelik politikalarını uygulanmaya başlamıştır.
Enflasyon hedefi TÜFE kullanılarak yüzde 2 olarak belirlenmiştir. Şeffaflık ilkesi çerçevesinde yılda dört kez enflasyon raporu yayımlanmaktadır.
Politik güvenirliliğin olmasına büyük önem verilmiştir.
Para politikası dışsal şoklardan dolayı (petrol fiyatları, dış ticaret hadlerindeki değişiklikler, maliye politikasındaki değişiklikler, vergi politikasındaki değişikler gibi) enflasyonda meydana gelebilecek ani değişikliklerin olumsuz etkisini giderecek şekilde düzenlenmiştir.
Merkez bankası kısa vadede üretim açığı, kapasite kullanım oranı, işsizlik oranı, ücretler, ithalat fiyatları, kurlar, hammadde ve ara malı fiyatları gibi temel göstergeleri izlemektedir.
Orta-vadeli faiz oranları ve enflasyon beklentilerinin ölçüldüğü anketler yapılmakta, iki yıldan daha uzun vade için ise forward faizler ve ekonometrik tahminler önem kazanmaktadır.
Finlandiya
Finlandiya'da Şubat 1993'te uygulanmaya başlanan enflasyon hedeflemesi politikası 1996 sonrasına kadar devam ettirilmesi planlanmıştır.
Program kamu harcamalarının kısılması programı ile birlikte uygulamaya konulmuştur.
Yüzde 2 olarak açıklanan enflasyon hedefinin hesaplanmasında çekirdek enflasyon kullanılmıştır. TÜFE hesaplanırken ipotek faiz ödemeleri, dolaylı vergiler, devlet yardımları, konut fiyatları hariç tutulmuştur.
Enflasyon hedefi Finlandiya Merkez Bankası tarafından açıklanmakta, ancak enflasyon raporu ve tahminleri yayımlamamaktadır.
Avustralya
1980’li yıllarda yüksek seyreden enflasyon önce yüzde 8’lere çekilmiş, 1993 yılından itibaren söz konusu politika uygulanmaya başlanmış, enflasyon hedefi yüzde 2-3 aralığında belirlenmiştir.
Enflasyon hedefinin belirlenmesinde çekirdek enflasyon kullanılmış, hesaplama yapılırken ipotek faiz ödemeleri, dolaylı vergiler, diğer değişken kalemler hariç tutulmuştur.
Merkez Bankası enflasyonu her koşulda bu aralıkta tutmak için yükümlülük altına girmemiş, beklenmeyen şoklar nedeniyle geçici olarak bu hedefin dışına çıkılabileceğini açıklamıştır.
Kısa dönem faiz oranları politika aracı olarak kullanılmıştır.
Enflasyon hedeflemesi uygulamasının herhangi bir yasal çerçevesi bulunmamaktadır, hükümet ile Merkez Bankası arasında bir anlaşma yapılmamıştır.
Enflasyon hedefi yanında kısa dönemde işsizliğe ve büyümeye önem verilmiş, bu veriler yakından takip edilmiştir.
Hedefin açıklanması Avustralya Merkez Bankası tarafından yapılmakta olup, enflasyon raporu Mayıs 1997'den itibaren yılda 2 kere yayımlamaya başlamıştır. Enflasyon tahminleri ise açıklanmamaktadır.
İspanya
İspanya 1994 yaz döneminden itibaren enflasyonu doğrudan hedefleyen bir para politikası uygulamaya başlamıştır. Merkez Bankası üç yıllık bir süre içerisinde enflasyonun yüzde 3'ün altına çekilmesini hedefini duyurarak yeni para politikasını uygulamaya başlamıştır. Enflasyonun bu süreden sonra yüzde 2'nin altında kalması kararlaştırmıştır.
Enflasyon hedefinin belirlenmesinde TÜFE kullanılmaktadır.
Enflasyon raporu altı ayda bir yayımlanmaktadır. Enflasyon tahminleri ise yayımlanmamaktadır.
Enflasyon tahminleri ara hedefler belirtilmeden yapılmaktadır.
Enflasyon beklentileri izlenmektedir.
Para ve kredi istatistiklerindeki gelişmeler izlenmektedir.
Tüketici ve diğer fiyat endeksleri, ücret maliyetleri ve kar gibi fiyat ve maliyet unsurlarındaki gelişmeler takip edilmektedir.
Para politikası merkez bankasının kredibilitesini artırmaya ve bu çerçevede şeffaflık ve hesap verebilirlik ilkelerini ön plana çıkarmaya dayanmaktadır.
III. Gelişmekte olan ülkelerde enflasyon hedeflemesi
1. Genel değerlendirme
Gelişmekte olan ülkelerin 1990’ların başından itibaren gelişmiş ülkelerde başarıyla uygulanan enflasyon hedeflemesi politikası için gerekli teknik ve kurumsal alt yapıyı kurmaları daha güç olmaktadır. Karmaşık bir yapıya sahip bu ülkelerin dolaylı para politikası araçlarını daha fazla kullanmaya başlamaları, uluslararası sermaye piyasalarına açılmaları ve mali sektör reformlarını gerçekleştirmelerine rağmen, para politikalarının uygulanması açısından her birinin farklı deneyimleri bulunmakta ve her ülke farklı finansal gelişme süreçlerinden geçmektedir. Bu nedenle gelişmekte olan ülkeler için enflasyon hedeflemesi uygulamaları konusunda genel bir değerlendirme yapılması güçleşmektedir. Söz konusu ülkeler incelendiğinde enflasyon hedeflemesi konusunda öngörülen koşulları açık bir şekilde yerine getiremedikleri görülmektedir.
Gelişmekte olan ülkelerde enflasyon hedeflemesinin uygulanabilirliği açısından enflasyon hedeflemesinin yapısal koşullarının ve mali üstünlük düzeyinin değerlendirilmesi yerinde olacaktır.
i) Enflasyon hedefinin öncelikli hedef olarak belirlenmesi:
Çalışmanın ilk bölümünde de ele alındığı üzere enflasyon hedeflemesi rejimine geçmek için gerekli altyapının hazırlanmasından sonra merkez bankası nihai hedefi olan fiyat istikrarının sağlanmasına yönelik olarak bir enflasyon hedefi belirlenmeli ve bu hedefe ulaşılması amaçlanmalı, başka ek hedefler seçilmemelidir. Ancak gelişmekte olan ülkelerde fiyat istikrarının para politikasının nihai hedefi olarak görülmesi konusunda bir uzlaşma sağlanmış durumda değildir. Belli bir büyüme oranının garanti altına alınması ve belli bir döviz kurunun tutturulması, istihdam düzeyi, ücretlerin genel seviyesi, finansal piyasaların istikrarı ya da uluslararası ticarette rekabetin artırılması gibi birden fazla hedef bulunabilmektedir. Bu durumda hükümetler ile merkez bankası arasında nihai hedefi fiyat istikrarı olan bir para politikasının uygulanmasında mutabakat sağlanması güçleşmektedir.
ii) Merkez bankasının bağımsızlığı
Enflasyon hedeflemesi politikalarında başarılı olunması için gerekli en önemli koşullardan birisi belirlenen hedeflere uygun para politikasının uygulanmasında merkez bankasına müdahalede bulunulmamamsı ve uygulamada gerekli para politikası araçlarının kullanılmasında inisiyatifin merkez bankasına bırakılmasıdır.
Ancak gelişmekte olan ülkelerde merkez bankalarının para politikalarını bağımsız olarak uygulamalarını sınırlandırıcı dört önemli etken bulunmaktadır. Bunlar, hükümetlerin aşırı kamu borçlanmaları, önemli ölçüde senyoraj gelirlerine bağlı olmaları, sermaye piyasalarının yeterli derinliğe sahip olmaması ve bankacılık sistemlerinin kırılganlığıdır.
Para politikası üzerinde baskı yaratan en önemli etkenlerden birisi hükümetlerin yüksek miktardaki iç borç stoklarıdır. Yüksek harcama gereksinimi olan hükümetler piyasadan borçlanma gereklerini karşılamak için alternatif bir gelir aracı olarak senyorajı kullanmaktadırlar.
Mali üstünlüğün (fiscal dominance) göstergelerinden biri olan senyoraj gelirlerine, gelişmekte olan ülkelerde gelişmiş ülkelere göre daha yaygın olarak başvurulmaktadır. Özellikle merkez bankasından borçlanma hususunda sınırlayıcı kuralların olmadığı ülkelerde hükümetlerin senyoraj yoluyla gelirlerini artırma politikaları daha kolay olarak uygulamaya dönüşmektedir. Senyorajın tercih edilmesinde, vergi toplama prosedürlerinin zayıflığı nedeniyle vergilerin düzenli toplanamaması yanında gelir dağılımının çarpıklığı, siyasi istikrarsızlık önemli rol oynamaktadır. Ayrıca gelişmekte olan ülkelerde kriz zamanlarında bu tür gelir kaynaklarının kötüye kullanılması yönünde bir eğilim olduğu kabul edilmektedir.
Mali üstünlüğün diğer bir göstergesi ise sermaye piyasalarının derin olmamasıdır. Bazı düşük gelirli ülkelerde bu hususta iki yönlü bir ilişki mevcuttur. Bazen gelişmemiş sermaye piyasaları mali üstünlüğün sebebi olabilirken, bazen de mali üstünlük sermaye piyasalarının gelişimini engelleyici bir unsur olabilmektedir. Zorunlu karşılık oranlarının yüksek olması, sektörel kredilere ilişkin politikalar, kamu borcu gereksinimleri ve faiz oranlarıyla mali sistemden gelir elde etmek için yapılan mali baskılar sermaye piyasalarının gelişmesini önleyici ve/veya sınırlandırıcı başlıca engellerdir.
Kırılgan bankacılık sistemleri uzun süredir devam eden mali baskı dönemlerinin en önemli sonucudur. Fakat gelişmekte olan ülkelerde mali sektör reformlarını takiben kırılgan bankacılık sistemleri para politikası uygulamaları üzerindeki bağımsız etkilerini beyan etmişlerdir. Bu çerçevede gelişmekte olan ülkelerde fiyat istikrarının sağlanması ile bankacılık sektörünün karlılığı ve korunmasının aynı anda sağlanması çok nadiren gerçekleşmektedir. (Masson ve Savastano,1997,s.23-24)
Bu değerlendirmeler altında gelişmekte olan ülkelerde enflasyon hedeflemesi politikasının uygulanması ile ilgili karşılaşılabilecek güçlükler ve önem arz eden temel hususlar aşağıdaki gibi özetlenebilir:
Gelişmekte olan ülkelerin büyük bir kısmında mali üstünlük ve zayıf mali altyapı bağımsız bir para politikasının uygulanmasını zorlaştırmaktadır. Bu ülkelerin çoğunda merkez bankasının araç bağımsızlığının sağlanması, vergi gelirlerini artıran ve senyoraj gelirlerine olan bağımlılığı azaltan geniş tabanlı bir kamu kesimi reformu ile bankacılık ve mali sistemin yeniden yapılandırılması gerekmektedir.
Gelişmiş ülkelerde fiyat istikrarının sağlanması para politikasının giderek önem kazanan bir hedefi haline gelirken, gelişmekte olan ülkelerde henüz bu konuda bir görüş birliği oluşmamıştır. Çünkü bu ülkelerde büyüme ve istihdam yaratma, uluslararası ticarette rekabet edebilme gücü ve mali piyasalarda istikrarın sağlanması gibi çeşitli hedef ve koşulların gerçekleştirilmesi gerekmektedir. Bu durum devletin ve merkez bankasının fiyat istikrarını para politikasının tek amacı olarak belirlenmesi yönünde ortak bir karara ulaşmalarını güçleştirmektedir.
Mali piyasaları iyi işleyen, enflasyonu çok yüksek olmayan, mali üstünlük ölçütü fazla olmayan gelişmekte olan ülkelerde dahi bağımsız bir para politikasının uygulanabilmesi, döviz kuru rejimine ve sermayenin hareketliliğine bağlıdır. Örneğin kısa vadeli sermaye hareketlerinin yoğun olduğu koşullarda sabit döviz kuru uygulaması enflasyon hedeflemesinin başarısız olmasına neden olurken, hareketli döviz kuru uygulaması enflasyon hedefleriyle çelişmese bile parasal yetki uygulamalarının kamuoyu tarafından şeffaf olarak izlenememesine yol açabilmektedir (Malatyalı, 1997, s.57).
Enflasyon hedeflemesi ve para politikasının etkilerinin değerlendirilmesi ile ilgili genel kabul görmüş analitik bir çerçevenin olmaması, gelişmekte olan ülkelerde para politikasının uygulanmasını güçleştirmektedir. Ayrıca enflasyon hedeflemesi rejiminin uygulanması enflasyon hedefi seviyesi ve enflasyon göstergesi olacak endeksin seçimine ilişkin sorunları gündeme getirmektedir. Çünkü, gelişmekte olan ülkeler enflasyon ve fiyat endeksini etkileyen çeşitli arz şoklarıyla karşılaşabilmektedir.
Gelişmekte olan çoğu ülkede idari ya da kontrollü fiyatlar fiyat endekslerinin en önemli bileşenleri olup, enflasyonun kısa dönemli yönünün belirlenmesinde etkili olmaktadır. Bu durumda iyi bir enflasyon tahmini, bu fiyatlarda görülen değişimlerin zamanı ve ne ölçüde değişim gösterdiğini göz önünde bulundurmalıdır. Gelişmekte olan ülkelerde bu durum fiyatların büyük oranda piyasa tarafından belirlendiği gelişmiş ülkelere oranla gelişmekte olan ülkelerde para ve mali otoriteleri arasında sıkı bir işbirliğinin olmasını gerektirmektedir.
Gelişmekte olan çoğu ülkede, optimum enflasyon oranı hakkında bir görüş birliği bulunmamaktadır. Sonuç olarak, enflasyon hedefiyle ilgili yapılacak her tercih "***fi" olarak nitelendirilebilir. Bununla birlikte gelişmekte olan ülkelerde enflasyon hedefinin gelişmiş ülkeler için kabul edilebilecek orandan daha yüksek bir aralık için belirlenmesi gerektiği düşünülmektedir.
Gelişmekte olan çoğu ülkede enflasyon oranı hala çok yüksek seviyelerde olup, genelde açık ya da zımni olarak geriye yönelik endeksleme yapılmaktadır. Sonuç olarak enflasyonun hedeflemesi politikasını seçen merkez bankalarının güvenirliliği ve hesap verebilirliği belirlenen enflasyon hedeflerinin gerçekleştirilememesi durumunda zarar görebilmektedir.
Enflasyon hedeflemesinin en önemli koşullarından birisi enflasyon dışında başka bir hedefin belirlenmemesidir. Ancak gelişmekte olan ülkelerde yabancı para cinsinden aktif ve pasiflerin oranının büyük olmasına bağlı olarak merkez bankası döviz kurlarındaki dalgalanmalara karşı çok dayanıklı değildir. Özellikle ulusal parası dolara endekslenmiş ülkelerde, döviz kuru şoklarına karşı ihtiyatlı düzenlemeler bulunmadığı sürece enflasyon hedeflemesi politikasının uygulanması mümkün görülmemektedir. Gelişmekte olan ülkelerde döviz kuru dışında nominal ücret ve kamu fiyatları para politikası çıpası olarak görülmektedir.
Enflasyon hedeflemesinin başarılı bir şekilde uygulanabilmesi için para aktarma mekanizmasının çok iyi anlaşılması gerekmektedir. Fakat bu tür bir mekanizma çoğu ülkede ya hiç mevcut değildir ya da istikrarsız bir şekilde işlemektedir. Bu istikrarsızlık ile tutarlı ve doğru verilerin olmayışı nedeniyle para politikasının etkilerinin belirlenmesi ve enflasyonun tahmin edilmesi güç olmaktadır.
Ayrıca, gelişmekte olan ülkelerde parasal ortam mali liberilizasyondan ve sermaye hareketlerinden kaynaklanan yapısal sorunlarla karşılaşmaktadır. Enflasyon hedeflemesi politikasıyla geriye dönük endekslemeden ileriye dönük endekslemeye geçilmesi ve piyasa yapısındaki değişiklikler nedeniyle aslında bu politikanın kendisinin yapısal bir sorun oluşturduğu düşünülmektedir.
Gelişmekte olan ülkeler arasında halen enflasyon hedeflemesi politikasını uygulamaya geçirmiş ülkeler bulunmaktadır. Ancak söz konusu ülkelerde enflasyon hedeflemesi politikası enflasyon makul seviyelere indirildikten, ihtiyatlı düzenleme ve gözetim güçlendirildikten ve yapısal reformlar gerçekleştirildikten sonra uygulamaya geçirilmiştir.
Merkez bankalarının esas amacının fiyat istikrarının sağlanmasını olduğunu kabul eden merkez bankaları ve diğer para otoriteleri bu amacı gerçekleştirebilmek için farklı para politikası rejimleri benimsemekte ve uygulayabilmektedir.
Ekonomik birimlerin geleceğe yönelik olarak daha sağlıklı kararlar almalarını sağlamak, düşük ve sürdürülebilir bir enflasyon düzeyi yaratmak amacıyla aralarında Yeni Zelanda, Kanada, İngiltere, İsveç, Finlandiya, Avustralya ve İspanya’nın bulunduğu gelişmiş ülkeler 1990’lı yılların başından itibaren enflasyon hedeflemesi (inflation targeting) olarak adlandırılan yeni bir rejim uygulamaya başlamışlardır. Gelişmiş ülkelerdeki uygulamaları takiben Şili, Meksika, Brezilya gibi gelişmekte olan ülkeler de parasal politikalarında enflasyon hedeflemesi uygulamasına geçmiş ya da geçmeye çalışmaktadırlar.
Akademik çevrelerce, enflasyonun doğrudan hedeflenmesi rejimine dayalı bir para politikasının yapabilecekleri ve yapamayacakları konusunda farlıklı görüşler bulunmaktadır. Diğer yandan rejimin gelişmekte olan ülkelerdeki uygulanabilirliği de ayrı bir tartışma konusudur. Ancak aşağıda sunulan çalışmada enflasyon hedeflemesi rejiminin tanımı, ön koşulları, uygulanmasına yönelik stratejik ve teknik özellikleri, genel kabul gören avantaj ve dezavantajları ile bu rejimi uygulayan gelişmiş ve gelişmekte olan ülke deneyimleri hakkında genel bir bilgi verilmek suretiyle konunun ana hatları çizilmeye çalışılmış, söz konusu farklı görüşler tartışılmamıştır. Çalışmanın son bölümünde ise enflasyon hedeflemesi politikasının Türkiye’de uygulanabilirliği üzerine bir değerlendirme yapılmıştır.
1. Tanım
Enflasyon hedeflemesi rejimi; merkez bankasının nihai hedefi olan fiyat istikrarının sağlanması ve sürdürülmesi amacına yönelik olarak para politikasının makul bir dönem için belirlenen sayısal bir enflasyon hedefi ya da hedef aralığına dayandırılması ve bunun kamuoyuna açıklanması şeklinde tanımlanabilen para politikası uygulamasıdır.
Para politikasını, bir ara hedef ya da hedefler seçme zorunluluğu olmadan doğrudan nihai hedefe dayandıran enflasyon hedeflemesi rejiminin, enflasyonu kontrol eden diğer yöntemlerden temel farkı para politikası araçlarının geçmiş ya da cari enflasyon yerine gelecek enflasyona dayanması ve gelecekteki enflasyon hakkında rastlantısal varsayımların yapılmamasıdır. Merkez bankası enflasyon hedefini gerçekleştirmek için enflasyon tahminleri yaparak enflasyon hedefinden muhtemel sapmalara karşı parasal araçları nasıl kullanacağını ve politikasını belirler.
Uygulamada enflasyonun doğrudan hedeflenmesi rejimi genellikle merkez bankaları ile hükümetler arasındaki anlaşmalar çerçevesinde oluşturulmuştur. Söz konusu rejim ülke koşullarına bağlı olarak farklılıklar göstermektedir.
2. Enflasyon hedeflemesi Rejiminin Önkoşulları
Enflasyon hedeflemesi rejiminin üç temel önkoşulu bulunmaktadır. Bunlar; 1) Para politikasının fiyat istikrarı hedefine odaklanması, 2) Merkez bankasının bağımsız olması, 3) Gelişmiş mali piyasaların olmasıdır.
1) Para politikasının nihai hedefi fiyat istikrarı olmalıdır: Para otoritesi sadece belirlediği enflasyon hedefini gerçekleştirmeyi amaçlamalı, büyüme, istihdam seviyesi veya döviz kuru istikrarı gibi başka hedefler seçmemelidir. Örneğin, sabit kur sistemi altında enflasyon hedeflemesi sisteminin işlemesi mümkün değildir. Bu nedenle, doğrudan enflasyon hedeflemesi rejimini seçen ülkeler sabit kur sistemini terk etmek durumundadır.
Diğer yandan doğrudan enflasyon hedeflemesi rejimini başarıyla uygulayan ülkelerde fiyat istikrarıyla dolaylı ilişkisi bulunan başka hedeflere de ulaşıldığı görülmüştür. Ancak bu başarının sağlanmasındaki en önemli etken fiyat istikrarı hedeflerinin yeterli güvenirliliğinin (kredibilitesinin) olmasıdır.
Tam istihdam hedefinin enflasyon hedefi ile uyumsuz olması gerekli değildir. Uzun dönemde enflasyon hedefinin gerçekleştirilmesi, para politikasının tam istihdam amacının gerçekleştirmesinde en önemli katkıyı yapacaktır. Kısa dönemde ise iki amaç arasında bir ödünleşme mevcuttur. Para politikasının talep şoku karşısındaki tepkisi, tam istihdam ve enflasyon hedefleri bağlamında da aynıdır.
Merkez bankalarının hedeflerinden birisi de mali piyasalarda istikrarın sağlanmasıdır. Bu amacın enflasyon hedeflemesi ile uyumlu olması gerekmemektedir. Krizde olan bankacılık sektöründen gelen deflasyon baskıları uzun dönemde enflasyon hedefinden sapmaya yol açabilmektedir. Merkez bankası kısa dönemde enflasyon hedefinin gerçekleştirilmesi için kısıtlayıcı para politikasını uygulamak ile bu uygulamanın bazı mali kurumların varlığını tehli***e sokması çelişkisiyle karşı karşıya kalabilmektedir.
Enflasyon hedeflemesi rejimlerinde para ve mali politikalar arasında dolaylı da olsa bir etkileşim bulunmaktadır. Para politikası operasyonel olarak mali politikanın enflasyon üzerindeki etkilerini göz önünde bulundurmak durumundadır. Mali politika genel olarak enflasyon hedefini destekleyici niteliktedir. Örneğin büyük kamu borcu stoku, merkez bankasının en azından kısa dönemde enflasyon hedefini gerçekleştiremeyeceği beklentilerini güçlendirmektedir. Bunun sonucunda kamu borcu nedeniyle faizler yükselmekte ve hükümetin borç yükünün, dolayısıyla da borç stokunun artmasına neden olabilmektedir. Enflasyon hedeflemesi uygulamasına geçen ülkelerin çoğunda hükümetin enflasyonu kamu borçlanmasının finansmanında bir araç olarak kullanma girişimlerinin önlenmesi amacıyla enflasyona endeksli borçlanma kağıtları ihraç edilmiştir.
2) Merkez bankası bağımsız olmalıdır: Merkez bankasının bağımsızlığı en temel anlamıyla fiyat istikrarını korurken uygulayacağı para politikası rejimini ve kullanacağı parasal araçları kendi kararları ile seçmesi ve uygulaması olarak tanımlanabilir. Kurumsal anlamda bağımsız bir merkez bankası politik müdahalelere maruz kalmaksızın para politikasını uygulayabilmelidir. Diğer yandan mali ve idari özerkliğinin olması merkez bankası bağımsızlığının ölçüsü olan diğer önemli unsurlarıdır. Ayrıca, merkez bankası bağımsızlığının resmi olarak tanınması için nihai hedefi olan fiyat istikrarının sağlanmasından sorumlu tek otorite olarak yasal bir görevlendirmenin yapılmış olması gerekmektedir. Merkez bankasının asgari koşullarda bağımsız olması koşuluyla enflasyon hedeflemesi rejimini benimseyen bir ülkede mali politikaların para politikası uygulamaları karşısında bir üstünlüğü olmamalıdır. Bu durum hükümetin merkez bankasından borçlanmasının ya çok düşük bir düzeyde tutulması ya da hiç olmaması anlamına gelmektedir. Aksi hale merkez bankasının hükümetin taleplerini yerine getirmeye zorlanması nedeniyle ortaya çıkan enflasyonist baskılar para politikasının etkinliğini azaltmaktadır.
3) Gelişmiş mali piyasalar olmalıdır: Enflasyon hedeflemesi rejiminin başarıyla uygulanması ve enflasyonun hedeflenen düzeyde tutulması amacıyla para otoriteleri tarafından kullanılacak parasal araçların etkinliği gelişmiş para, sermaye ve döviz piyasalarının olmasına bağlıdır. Mali piyasaların kullanılan parasal araçlara yeterli çabuklukta tepki verememesi enflasyon hedeflerinden sapmalara yol açabilecektir. Ayrıca mali piyasaların devlet tahvili gibi enstrümanlarla kamu borçlanmasını karşılayacak derinlikte olması merkez bankasının kamu borçlanmasında taşıyacağı yükün azaltılması ya da hiç olmaması açısından da önem taşımaktadır.
Teorik olarak yukarıda bahsedilen önkoşulları sağlayan ülkeler enflasyon hedeflemesi rejimine dayalı bir para politikası uygulayabilmektedir. Pratikte ise otoritelerin belli ön hazırlıkları yapmaları gerekmektedir. Uygulamaya yönelik bu hazırlıklar stratejik özellikler ve uygulamaya yönelik teknik özellikler başlıkları altında ele alınmaktadır.
3. Stratejik Özellikler
Hesap verebilirlik (accountablity) ve Şeffaflık (tranparency)
Enflasyonun doğrudan hedeflenmesi rejiminde önem taşıyan iki temel kavram merkez bankasının sorumluluk alanının belirlenmesi ve şeffaf olması gereğidir. Teoride ve uygulamada bu iki kavram birbiriyle doğrudan bağlantılıdır.
Enflasyon hedeflemesi rejiminde merkez bankası ya tek başına ya da hükümet ile birlikte sorumluluk almaktadır. Dolayısıyla, kamuoyuna açıklama genel olarak merkez bankası tarafından yapılmakla birlikte hükümet ile merkez bankası arasında yapılan yazılı mutabakatlarla da kamuoyuna duyurulabilmektedir. Uygulamada, yazılı mutabakatlarda merkez bankasının görev ve sorumluluk alanları açıkça ifade edilerek, başarısızlık durumunda cezai yaptırımların neler olacağı hususu da belirlenebilmektedir (Örneğin Yeni Zelanda’da görüldüğü gibi). Merkez bankası ile hükümet arasında yazılı bir mutabakat yapılmaması durumunda ise merkez bankası nihai hedefi olan fiyat istikrarını sağlamak için uygulayacağı para politikasını kamuoyuna açıklamak ve bilgilendirme yapmak durumundadır. Uygulamada farklılıklar görülebilmekle birlikte çoğu zaman merkez bankası hedeflenen enflasyon oranından (düzeyinden) sorumlu olmaktadır.
Doğrudan enflasyonu hedefleyen merkez bankalarının enflasyon hedeflerini, planlanan uygulamaları ve gelişmeleri içeren raporlarını belli aralıklarla yayımlaması suretiyle şeffaf bir politika izlemeleri gerekmektedir. Dolayısıyla, enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan ülkelerde merkez bankaları belirlenen hedeflerin gerçekleştirilmesinde kaydedilen ilerlemeler ve yapılması düşünülenlere dair kamuoyuna bilgi sunma ve raporlama işlevlerini geliştirmişlerdir. Çünkü merkez bankaları programın başarılı olması için şeffaf ve tarafsız olunması, hedeflerin anlaşılır olmasının sağlanması ve düzenli olarak kamuoyuna bilgilendirme yapılması gerektiğini savunmaktadır. Ele alınan ülkelerde yılda iki kez (Kanada, İspanya) ya da dört kez (Yeni Zelanda, İsveç, İngiltere) olmak üzere merkez bankaları enflasyon tahmin raporları hazırlamaktadır.
b) Güvenirlilik (kredibilite)
Merkez bankasının hesap verebilirlik ve şeffaflık özellikleri aynı zamanda merkez bankasının ve para politikasının güvenirliliğinin artmasını sağlamaktadır.
Bir çok ülke deneyimi enflasyon hedeflemesi uygulamalarının güvenirliliğinin sağlanmasının kolay olmadığını ve bir geçiş sürecine ihtiyaç duyulduğunu göstermektedir. Söz konusu uygulamaların kamuoyuna açıklandığı anda güvenirliliğinin olacağını düşünmek doğru olmayacaktır. Ancak fiyat istikrarına yönelik olumlu bir ilerlemenin kaydedilmesi ve gerekli kurumsal düzenlemelerin yapılması ile para politikasının güvenirliliğinin oluşması ve artırılması mümkün olabilmiştir.
c) Esneklik (flexibility)
Esneklik kavramıyla ifade edilmek istenilen merkez bankasının kısa dönem makroekonomik gelişmeler karşısında enflasyon hedeflerinin sağlayacağı bir esneklikle dengeleyici tepkiler verebilmesi şeklinde tanımlanabilir. Merkez bankasının sorumluluk alanlarının genişletilmesi ya da daraltılması ile şeffaflığının artması ya da azalması merkez bankasının esnekliğini kısıtlayıcı ya da artırıcı etki yapabilmektedir. Bu nedenle şeffaflık ile esneklik arasında uygun bir dengenin kurulması enflasyon hedeflemesi rejiminin en önemli stratejilerinden birini oluşturmaktadır. Merkez bankasına fazla esneklik tanıyan bir rejim kamuoyu güveninin sarsılmasına yol açabilirken, daha sıkı bir rejimin uygulanması reel ekonomide önemli bir istikrarsızlığı beraberinde getirebilecektir.
d) İleriye yönelik bir yaklaşım benimsenmesi
Merkez bankası belirsizlikleri azaltmak amacı ile enflasyon hedeflerini ve politikalarını ileriye dönük olarak belirlemektedir. Belirsizliğin istikrarı bozucu en önemli unsur olması nedeniyle ileriye yönelik bekleyişleri belirli hale getirmek merkez bankasının temel stratejilerinden birini oluşturmaktadır.
Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan ülkeler enflasyon hedeflerinin gerçekleştirilmesi ve fiyat istikrarının sağlanması için belli bir zaman sürecini hedeflemişlerdir. Bu yaklaşım sadece para politikasının yavaş ilerlemesi anlamında değil aynı zamanda enflasyonist beklentiler ve ekonomik davranışların ayarlanmasına yönelik olarak uzun vadeli sözleşmelerin ve düzenlemelerin yapılması için de bir zaman diliminin öngörülmesi gerekli görülmektedir.
4. Uygulamaya Yönelik Teknik Özellikler
Enflasyon hedefinin ve ölçüm şeklinin tanımlanması
Enflasyonun hedefi tanımlanırken hedeflenen enflasyonun uygun bir ölçüm yönteminin saptanması gerekmektedir. Enflasyon ölçümünde en yaygın olarak kullanılan uygulama tüketici fiyat endeksini (TÜFE) baz alan genel ya da çekirdek enflasyonun hesaplanmasıdır.
Merkez bankaları fiyat istikrarının sağlanması yönünde fiyat seviyesi hedefleri yerine doğrudan enflasyon hedefleri belirlemeyi tercih etmişlerdir. Bu iki uygulama arasında önemli farklılıklar bulunmaktadır: Fiyatlardaki beklenmedik bir artış; fiyat seviyesinin hedeflenmesi halinde fiyatlarda deflasyonist bir ayarlamanın yapılmasını gerektirirken enflasyon hedeflemesi yapılması halinde ise sadece artışın durdurulmasını gerekli kılmaktadır. Bu farklılık önemli yorumlamalara yol açmaktadır. Enflasyon hedeflemesi, fiyatlarda deflasyonist bir ayarlama gerektirmediğinden arz kaynaklı şoklar karşısında daha esnek bir politika uygulanmasına elverişli olduğu düşünülmektedir. Söz konusu esnekliğin olması enflasyon hedeflemesini gerçekçi ve güvenilir bir para politikası yapmaktadır. Diğer yandan fiyat seviyeleri üzerindeki etkilerin ortadan kaldırılması hedeflenmediğinden uzun dönemde fiyat seviyesinde değişmelere yol açtığı ve fiyatlardaki belirsizliği artırdığı düşünülmektedir.
Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan ülkeler TÜFE’nin hesaplanmasında ölçüm hataları olabileceğinin farkında olmakla birlikte söz konusu ölçüm hatalarının TÜFE’nin kullanılmasının avantajları karşısında nispeten daha az önemli olduğunu düşünerek TÜFE’yi tercih etmişlerdir. TÜFE’nin enflasyon hedefinin tanımlanmasında kullanılmasına neden olan bu avantajların en önemlileri arasında kamuoyunun bu kavrama aşina olması ve kolay elde edilebilir oluşu gibi özellikler belirtilmektedir.
Bazı ülkelerde (Yeni Zelanda, Finlandiya, Avusturalya) enflasyon parasal olmayan belirleyicilerden arındırılarak çekirdek enflasyon hesaplanmıştır. Ülke uygulamalarının çoğunda TÜFE ile çekirdek enflasyonun hesaplanmasındaki farkın genel olarak ipotek faiz ödemelerinin enflasyon oranına dahil edilmemesi şeklinde uygulandığı görülmektedir. Bunun nedeni ise beklenen enflasyonun hedeflenen enflasyon üzerinden bir artış göstermesi karşısında kısa vadeli faiz oranlarının artırılarak fonlama maliyeti dolayısıyla enflasyon oranında (TÜFE) daha fazla bir artışın önlenmek istenmesidir. Diğer yandan Kanada ve Finlandiya’da çekirdek enflasyon hesaplanırken dolaylı vergiler de TÜFE hesaplamasına dahil edilmemiştir.
Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan çoğu ülkede enflasyon oranına ilişkin bant aralıkları belirlenmiştir. Söz konusu bantlar ölçüm hataları ve bazı fiyatlardaki beklenmedik şoklar karşısında esneklik kazınılması amacını taşımaktadır. Bant aralıkları bazı ülkelerde dar tutulmuşken bazılarında ise daha geniştir. Enflasyon hedeflemesi rejimini seçen gelişmiş ülkelerin enflasyon hedeflerindeki değişmede genel olarak yüzde iki puanlık bir tolerans tanınmaktadır.
Enflasyon tahmin model ve yöntemlerinin geliştirilmesi
Teknik açıdan, uygulamada enflasyon hedeflemesi yapılması için sağlam ve güvenilir enflasyon modelleri geliştirilmelidir. Bunun için yeterli tarihsel verinin olması ve çok değişkenli veri setinin kullanılması gerekmektedir. Uygulamada en yaygın olarak kullanılan modeller aylık enflasyon tahmin modelleridir (Vector Autoregression Models-VAR). İstatistiksel çalışmalar bu modellerin gerçek enflasyon yönelimlerinin rasyonel olarak belirlenebildiğini göstermektedir. Ancak geleceğe yönelik (uzun dönemli) enflasyon tahminleri yapmak için kullanılan modellerde para politikasının enflasyon seviyesi üzerindeki etkisinin görülmesi için yavaş bir uyum sürecine gereksinim duyulmaktadır.
Kamuoyu tarafından anlaşılmasının sağlanması
Merkez bankalarının uyguladığı enflasyon hedeflemesi programın başarılı olması için kamuoyu tarafından hedeflerin anlaşılır olmasının sağlanması gereklidir. Enflasyon hedeflemesi rejiminin temel ilkeleri olan merkez bankasının hesap verebilirlik ve şeffaflık prensiplerine bağlı olarak düzenli olarak enflasyon raporlarının hazırlanması ve kamuoyuna bilgilendirme yapılması bu amaca hizmet etmektedir. Kamuoyu tarafından uygulanan rejimin anlaşılması aynı zamanda merkez bankasının güvenirliliğinin artmasını sağlayacaktır.
Mali sektör reformlarının uygulanması
Enflasyon hedeflemesi rejiminin başarıyla uygulanması diğer para politikası uygulamalarında olduğu gibi etkin işleyen mali piyasaların olmasını gerektirmektedir. Mali sistemin etkinliğinin artırılması yönünde alınacak başlıca tedbirler faiz oranlarının deregülasyonu, bankacılık sistemi ve yabancı para işlemlerin liberalizasyonu ve bankacılık sisteminin etkin gözetim ve denetim mekanizmasının oluşturulması yönündeki reformlar olarak sıralanabilir.
5. Enflasyon hedeflemesinin avantaj ve dezavantajları
Avantajları:
Enflasyon hedeflemesinin orta dönemli bir para politikası olarak sahip olduğu temel avantajlar aşağıdaki gibi sıralanabilir: Enflasyon hedeflemesi rejimi;
Para politikasının uygulanmasında şeffaflığı artırmaktadır.
Alternatif politikalara göre daha anlaşılır bir politikadır.
Merkez bankalarının belirlenen enflasyon hedefine ulaşmaları için güvenirliliklerini ve hesap verilebilirliğini artırmaktadır.
Para otoritelerinin fiyat istikrarı hedefine ulaşmaları için gerekli tüm bilgiyi kullanmalarını sağlamaktadır.
Para politikasının ulusal ekonomideki şoklara ağırlık vermesini sağlamaktadır.
Merkez bankalarının para politikası araçlarını kullanmalarında ve kontrol etmelerinde bağımsız olmalarını sağlamaktadır.
Para politikasının operasyonel olarak uygulanmasına yardımcı olmaktadır.
Politika tartışmalarının merkez bankasının para politikası ile gerçekleştirebileceği hususlar üzerinde odaklanmasını sağlamaktadır.
Enflasyonun doğrudan hedeflendiği rejimlerde para politikasının şeffaf olması ve kamuoyuna düzenli olarak bilgilendirme yapılması esastır. Aslında söz konusu özellikler gelişmiş ülkelerde bu rejimin başarısı için çok önemlidir. Bu çerçevede enflasyonu doğrudan hedefleyen merkez bankaları enflasyon ve para politikasının geçmiş ve gelecek performansını açık bir şekilde ortaya koymak amacıyla "Enflasyon Raporu" yayımlamaktadır.
Dezavantajları:
Enflasyon hedeflemesi rejiminin avantajları yanında bir takım dezavantajları da bulunmaktadır. Enflasyon hedeflemesi rejimi,
Çok katı ve tavizsiz olarak uygulanması gerekli bir politikadır.
Diğer para politikası rejimleriyle karşılaştırıldığında etkin olmayan bir üretim dengesine (inefficient output stabilization) yol açmaktadır. Bu durum özellikle önemli arz şoklarında (petrol fiyatındaki ani değişiklikler gibi) kendini göstermektedir.
Kısa dönemde ekonomik büyümeyi sınırlandırabilir.
Mali politikalarının para politikalarına göre üstünlük sağlamasını engelleyemez.
Rejimin uygulanması için gerekli olan esnek döviz kuru rejimi mali istikrarsızlığa sebep olabilir.
II. Gelişmiş Ülkelerde Enflasyon Hedeflemesi
Genel Değerlendirme
Fiyat istikrarını nihai hedef alan para politikası birçok ülkede başarıyla uygulanmıştır. Enflasyonun doğrudan hedeflendiği para politikasının uygulandığı gelişmiş ülkeler arasında Yeni Zelanda, Kanada, İngiltere, İsveç, Finlandiya, Avustralya ve İspanya bulunmaktadır. Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan söz konusu sanayi ülkelerinde benzer deneyimler yaşanmıştır.
Yeni Zelanda ve Kanada enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan ilk ülkelerdir. Söz konusu ülkelerin enflasyon hedeflerinin gerçekleştirilmesinde gösterdikleri başarı diğer beş ülkenin de benzer uygulamalara geçmelerine cesaret vermiştir. Almanya, Japonya, İsviçre ve ABD ile karşılaştırıldığında söz konusu yedi ülke yaklaşık otuz yıllık bir geçmişte enflasyonla mücadelede başarısız deneyimler yaşamıştır. Bu ülkeler enflasyon hedeflemesi politikasını genel makroekonomik politikalarına güvenirlilik kazandırmak için bir araç olarak kullanmışlardır. Diğer yandan enflasyon hedefleri için para politikası ile mali politikalardan sorumlu otoriteler arasında karşılıklı bir anlaşmanın olması kamuoyunun güveninin kazanılmasında önemli bir rol oynamıştır.
Dikkat çeken önemli bir diğer husus ise bu ülkelerin hepsinde enflasyon hedeflemesi politikasının uygulamaya geçirilmesi öncesinde enflasyon oranının nispeten düşük seviyelerde (yüzde 10’un altında) bulunmasıdır. Dolayısıyla, enflasyon oranında çok büyük düşüşler için söz verilmesi gerekmediğinden programın güvenirliliğinin sağlanması nispeten daha kolay olmuştur.
Enflasyon hedeflemesi politikasını uygulayan bu ülkelerde tamamen olmasa bile para politikası enstrümanlarının büyük ölçüde serbestçe belirlenebilmesi ve kamu bütçesinin finansmanında mümkün olan en az yükün üstlenilmesi gibi merkez bankasının bağımsızlığının ölçüsü olabilecek koşullar mevcuttur. Uygulamada tüm bu ülkelerde kısa vadeli faiz oranları temel operasyonel enstrüman olarak kullanılmakta, uzun vadeli faiz oranlarının değişmesi ve bu değişimin toplam talep ve enflasyon üzerindeki etkileri açısından gelişmiş mali piyasaların varlığı ise önem taşımaktadır.
Bu ülkelerde enflasyon hedefleri ileriye dönük amaçlar için belirlenmiştir; öyle ki bir ya da iki yıllık bir dönem için belirlenen hedefler ile gerçekleşecek enflasyon oranları arasındaki tahmin edilebilir sapmaların dengeleneceği sözü verilmiştir.
Fiyat istikrarının amaçlandığı ülkelerin enflasyon performanslarında önemli bir iyileşme olmuştur. Bu ülkelerin çoğu enflasyon hedeflerini belirlenen programdan daha önce gerçekleştirmeyi başarmışlar, enflasyon oranları hedeflenen düzeye ya da bunun da aşağısında bir seviyeye gerilemiştir.
Ülke deneyimlerinden çıkarılan benzer sonuçlar aşağıda özetlenmiştir. Bunlar aynı zamanda enflasyon hedeflemesi politikasının gelişmekte olan ülkelerde uygulanabilirliğinin değerlendirilmesinde de belirleyici kriterler olarak kabul görmektedir.
Fiyat istikrarı hedefleri fiyat seviyesinin hedeflenmesinden ziyade enflasyonun doğrudan hedeflenmesi şeklinde uygulanmaktadır.
Enflasyon hedefinin belirlenmesinde Tüketici Fiyat Endeksi (TÜFE) kullanılmıştır:
Enflasyon hedefleri rakamsal değerler yerine bir bant aralığını göstermektedir:
Fiyat istikrarını hedefleyen para politikasının güvenirliliği zaman içinde artmıştır.
Merkez bankaları para politikası hakkında daha açık ve şeffaf raporlama yapmaktadır.
II. Gelişmiş Ülkelerde Enflasyon Hedefi Uygulamaları
Yeni Zelanda
1980’li yılarda yüzde 18 düzeyinde bulunan enflasyon oranı önce tek haneli düzeye çekilmiş, ardından 1990 yılında çıkarılan yasayla Merkez Bankası’na fiyat istikrarını sağlama ve gerekli para politikasını uygulama görevi verilmesi ile dünyada ilk kez enflasyonun doğrudan hedeflenmesi rejimi uygulanmaya başlanmıştır.
Program, Maliye Bakanı ile Merkez Bankası arasında yapılan anlaşma ile kamuoyuna duyurulmuştur.
Enflasyon hedeflemesi politikası enflasyon hedefinin belirlenmesinde TÜFE çekirdek enflasyonu kullanılmış olup, hedef yüzde 0-3 aralığında açıklanmıştır. TÜFE'nin hesaplanmasında faiz maliyeti unsurları, dolaylı vergiler, kamu kesintileri, dış ticaretteki önemli fiyat değişiklikleri çıkarılmıştır.
Enflasyon hedefi dışında başka bir ara hedef seçilmemiştir.
Enflasyonu hedefleme politikası yasal anlaşmalar çerçevesinde yürütülmüştür.
Merkez Bankası hedeflerin gerçekleştirilmesinden tek başına hükümete karşı sorumludur, hükümetin müdahalesi söz konusu değildir. Ancak başarısız olunması durumunda hükümetin Merkez Bankası Başkanını görevden alma yetkisi bulunmaktadır.
Politika kısa dönemli şokların etkilerini azaltacak esnekliğe sahiptir.
Enflasyon raporu yılda dört kez yayımlanmakta olup, enflasyon tahminleri de açıklanmaktadır.
Kanada
Kanada Yeni Zelanda'dan bir yıl sonra Şubat 1991 yılında enflasyon hedeflemesi politikasını uygulamaya başlamıştır. Merkez bankası üç yıl süreyle uzun vadedeki amaçlarının fiyat istikrarını sağlamak olduğu konusunda kamuoyunu ikna etme çalışmaları yapmışlardır.
Yeni uygulama Maliye Bakanı ve Merkez Bankası Başkanı arasında varılan ortak mutabakatla kamuoyuna duyurulmuştur.
Hükümet bu politikaya verdiği desteği güçlendirmek için aynı gün hükümet bütçesini de yayımlamıştır. Maliye Bakanı ve Merkez Bankası başkanı bir program dahilinde olmamakla birlikte hemen hemen her hafta toplantı yapmaktadır.
Merkez Bankası yeni enflasyon hedefi uygulamasında:
Parasal Koşullar Endeksi" olarak tanımlanan bir göstergeyi operasyonel hedef olarak kabul etmiştir. Endeks bir nominal çıpa olarak değerlendirilmemekle birlikte faiz oranları belirlenirken kurlardaki değişimler çok yakından takip edilmektedir.
Gecelik faiz oranlarında 1994 yılının ikinci yarısından itibaren binde 5'lik bir aralık hedeflenmiştir.
İşgücü ve mal piyasalarındaki talep ve arz fazlasının öngörüleri temel girdi olarak alınmakta, geniş tanımlı para arzlarında, kredi arzında, tüketimdeki ve ücret sözleşmelerindeki gelişmeleler izlenmektedir.
Enflasyonist bekleyişler "Conference Board of Canada" tarafından yapılan anketlerden ve 30 yıl vadeli devlet tahvilleri ve reel tahvillerin getirilerinin farkı gözetilerek izlenmektedir.
Şeffaflık politikası çerçevesinde Mayıs 1995'ten sonra yılda iki kez enflasyon raporu yayımlanmaya başlamıştır. Kanada'da enflasyon hedeflemesi politikası için kurumsal bir yapının olmamasına ve olumsuz arz yönlü şoklara rağmen, söz konusu uygulama başarıyla sonuçlanmıştır. Bunda Merkez Bankası ve Maliye Bakanlığı arasındaki uyumlu ilişki, merkez bankasının politika esnekliği ve şeffaf bir politika izlemesi etkili olmuştur.
İngiltere
İngiltere'de Ekim 1992'de yüzde 1-4 aralığında açıklanan enflasyon hedefinin belirlenmesinde ipotek faiz ödemeleri hariç tutulan perakende fiyat endeksi kullanılmıştır.
Başbakan tarafından duyurulan enflasyon hedefi 1997 sonbahar sonrasında yüzde 2.5 olarak belirlenmiştir.
İlk defa İngiltere Merkez Bankası tarafından yayımlanmakta olan enflasyon raporu Şubat 1993 sonrasında yılda dört kez yayımlanmaya başlamıştır. Enflasyon tahmin rakamları da yayımlanmaktadır.
İsveç
İsveç Merkez Bankası Ocak 1993'de enflasyonist bekleyişleri yönlendirmek amacıyla enflasyon hedefine yönelik politikalarını uygulanmaya başlamıştır.
Enflasyon hedefi TÜFE kullanılarak yüzde 2 olarak belirlenmiştir. Şeffaflık ilkesi çerçevesinde yılda dört kez enflasyon raporu yayımlanmaktadır.
Politik güvenirliliğin olmasına büyük önem verilmiştir.
Para politikası dışsal şoklardan dolayı (petrol fiyatları, dış ticaret hadlerindeki değişiklikler, maliye politikasındaki değişiklikler, vergi politikasındaki değişikler gibi) enflasyonda meydana gelebilecek ani değişikliklerin olumsuz etkisini giderecek şekilde düzenlenmiştir.
Merkez bankası kısa vadede üretim açığı, kapasite kullanım oranı, işsizlik oranı, ücretler, ithalat fiyatları, kurlar, hammadde ve ara malı fiyatları gibi temel göstergeleri izlemektedir.
Orta-vadeli faiz oranları ve enflasyon beklentilerinin ölçüldüğü anketler yapılmakta, iki yıldan daha uzun vade için ise forward faizler ve ekonometrik tahminler önem kazanmaktadır.
Finlandiya
Finlandiya'da Şubat 1993'te uygulanmaya başlanan enflasyon hedeflemesi politikası 1996 sonrasına kadar devam ettirilmesi planlanmıştır.
Program kamu harcamalarının kısılması programı ile birlikte uygulamaya konulmuştur.
Yüzde 2 olarak açıklanan enflasyon hedefinin hesaplanmasında çekirdek enflasyon kullanılmıştır. TÜFE hesaplanırken ipotek faiz ödemeleri, dolaylı vergiler, devlet yardımları, konut fiyatları hariç tutulmuştur.
Enflasyon hedefi Finlandiya Merkez Bankası tarafından açıklanmakta, ancak enflasyon raporu ve tahminleri yayımlamamaktadır.
Avustralya
1980’li yıllarda yüksek seyreden enflasyon önce yüzde 8’lere çekilmiş, 1993 yılından itibaren söz konusu politika uygulanmaya başlanmış, enflasyon hedefi yüzde 2-3 aralığında belirlenmiştir.
Enflasyon hedefinin belirlenmesinde çekirdek enflasyon kullanılmış, hesaplama yapılırken ipotek faiz ödemeleri, dolaylı vergiler, diğer değişken kalemler hariç tutulmuştur.
Merkez Bankası enflasyonu her koşulda bu aralıkta tutmak için yükümlülük altına girmemiş, beklenmeyen şoklar nedeniyle geçici olarak bu hedefin dışına çıkılabileceğini açıklamıştır.
Kısa dönem faiz oranları politika aracı olarak kullanılmıştır.
Enflasyon hedeflemesi uygulamasının herhangi bir yasal çerçevesi bulunmamaktadır, hükümet ile Merkez Bankası arasında bir anlaşma yapılmamıştır.
Enflasyon hedefi yanında kısa dönemde işsizliğe ve büyümeye önem verilmiş, bu veriler yakından takip edilmiştir.
Hedefin açıklanması Avustralya Merkez Bankası tarafından yapılmakta olup, enflasyon raporu Mayıs 1997'den itibaren yılda 2 kere yayımlamaya başlamıştır. Enflasyon tahminleri ise açıklanmamaktadır.
İspanya
İspanya 1994 yaz döneminden itibaren enflasyonu doğrudan hedefleyen bir para politikası uygulamaya başlamıştır. Merkez Bankası üç yıllık bir süre içerisinde enflasyonun yüzde 3'ün altına çekilmesini hedefini duyurarak yeni para politikasını uygulamaya başlamıştır. Enflasyonun bu süreden sonra yüzde 2'nin altında kalması kararlaştırmıştır.
Enflasyon hedefinin belirlenmesinde TÜFE kullanılmaktadır.
Enflasyon raporu altı ayda bir yayımlanmaktadır. Enflasyon tahminleri ise yayımlanmamaktadır.
Enflasyon tahminleri ara hedefler belirtilmeden yapılmaktadır.
Enflasyon beklentileri izlenmektedir.
Para ve kredi istatistiklerindeki gelişmeler izlenmektedir.
Tüketici ve diğer fiyat endeksleri, ücret maliyetleri ve kar gibi fiyat ve maliyet unsurlarındaki gelişmeler takip edilmektedir.
Para politikası merkez bankasının kredibilitesini artırmaya ve bu çerçevede şeffaflık ve hesap verebilirlik ilkelerini ön plana çıkarmaya dayanmaktadır.
III. Gelişmekte olan ülkelerde enflasyon hedeflemesi
1. Genel değerlendirme
Gelişmekte olan ülkelerin 1990’ların başından itibaren gelişmiş ülkelerde başarıyla uygulanan enflasyon hedeflemesi politikası için gerekli teknik ve kurumsal alt yapıyı kurmaları daha güç olmaktadır. Karmaşık bir yapıya sahip bu ülkelerin dolaylı para politikası araçlarını daha fazla kullanmaya başlamaları, uluslararası sermaye piyasalarına açılmaları ve mali sektör reformlarını gerçekleştirmelerine rağmen, para politikalarının uygulanması açısından her birinin farklı deneyimleri bulunmakta ve her ülke farklı finansal gelişme süreçlerinden geçmektedir. Bu nedenle gelişmekte olan ülkeler için enflasyon hedeflemesi uygulamaları konusunda genel bir değerlendirme yapılması güçleşmektedir. Söz konusu ülkeler incelendiğinde enflasyon hedeflemesi konusunda öngörülen koşulları açık bir şekilde yerine getiremedikleri görülmektedir.
Gelişmekte olan ülkelerde enflasyon hedeflemesinin uygulanabilirliği açısından enflasyon hedeflemesinin yapısal koşullarının ve mali üstünlük düzeyinin değerlendirilmesi yerinde olacaktır.
i) Enflasyon hedefinin öncelikli hedef olarak belirlenmesi:
Çalışmanın ilk bölümünde de ele alındığı üzere enflasyon hedeflemesi rejimine geçmek için gerekli altyapının hazırlanmasından sonra merkez bankası nihai hedefi olan fiyat istikrarının sağlanmasına yönelik olarak bir enflasyon hedefi belirlenmeli ve bu hedefe ulaşılması amaçlanmalı, başka ek hedefler seçilmemelidir. Ancak gelişmekte olan ülkelerde fiyat istikrarının para politikasının nihai hedefi olarak görülmesi konusunda bir uzlaşma sağlanmış durumda değildir. Belli bir büyüme oranının garanti altına alınması ve belli bir döviz kurunun tutturulması, istihdam düzeyi, ücretlerin genel seviyesi, finansal piyasaların istikrarı ya da uluslararası ticarette rekabetin artırılması gibi birden fazla hedef bulunabilmektedir. Bu durumda hükümetler ile merkez bankası arasında nihai hedefi fiyat istikrarı olan bir para politikasının uygulanmasında mutabakat sağlanması güçleşmektedir.
ii) Merkez bankasının bağımsızlığı
Enflasyon hedeflemesi politikalarında başarılı olunması için gerekli en önemli koşullardan birisi belirlenen hedeflere uygun para politikasının uygulanmasında merkez bankasına müdahalede bulunulmamamsı ve uygulamada gerekli para politikası araçlarının kullanılmasında inisiyatifin merkez bankasına bırakılmasıdır.
Ancak gelişmekte olan ülkelerde merkez bankalarının para politikalarını bağımsız olarak uygulamalarını sınırlandırıcı dört önemli etken bulunmaktadır. Bunlar, hükümetlerin aşırı kamu borçlanmaları, önemli ölçüde senyoraj gelirlerine bağlı olmaları, sermaye piyasalarının yeterli derinliğe sahip olmaması ve bankacılık sistemlerinin kırılganlığıdır.
Para politikası üzerinde baskı yaratan en önemli etkenlerden birisi hükümetlerin yüksek miktardaki iç borç stoklarıdır. Yüksek harcama gereksinimi olan hükümetler piyasadan borçlanma gereklerini karşılamak için alternatif bir gelir aracı olarak senyorajı kullanmaktadırlar.
Mali üstünlüğün (fiscal dominance) göstergelerinden biri olan senyoraj gelirlerine, gelişmekte olan ülkelerde gelişmiş ülkelere göre daha yaygın olarak başvurulmaktadır. Özellikle merkez bankasından borçlanma hususunda sınırlayıcı kuralların olmadığı ülkelerde hükümetlerin senyoraj yoluyla gelirlerini artırma politikaları daha kolay olarak uygulamaya dönüşmektedir. Senyorajın tercih edilmesinde, vergi toplama prosedürlerinin zayıflığı nedeniyle vergilerin düzenli toplanamaması yanında gelir dağılımının çarpıklığı, siyasi istikrarsızlık önemli rol oynamaktadır. Ayrıca gelişmekte olan ülkelerde kriz zamanlarında bu tür gelir kaynaklarının kötüye kullanılması yönünde bir eğilim olduğu kabul edilmektedir.
Mali üstünlüğün diğer bir göstergesi ise sermaye piyasalarının derin olmamasıdır. Bazı düşük gelirli ülkelerde bu hususta iki yönlü bir ilişki mevcuttur. Bazen gelişmemiş sermaye piyasaları mali üstünlüğün sebebi olabilirken, bazen de mali üstünlük sermaye piyasalarının gelişimini engelleyici bir unsur olabilmektedir. Zorunlu karşılık oranlarının yüksek olması, sektörel kredilere ilişkin politikalar, kamu borcu gereksinimleri ve faiz oranlarıyla mali sistemden gelir elde etmek için yapılan mali baskılar sermaye piyasalarının gelişmesini önleyici ve/veya sınırlandırıcı başlıca engellerdir.
Kırılgan bankacılık sistemleri uzun süredir devam eden mali baskı dönemlerinin en önemli sonucudur. Fakat gelişmekte olan ülkelerde mali sektör reformlarını takiben kırılgan bankacılık sistemleri para politikası uygulamaları üzerindeki bağımsız etkilerini beyan etmişlerdir. Bu çerçevede gelişmekte olan ülkelerde fiyat istikrarının sağlanması ile bankacılık sektörünün karlılığı ve korunmasının aynı anda sağlanması çok nadiren gerçekleşmektedir. (Masson ve Savastano,1997,s.23-24)
Bu değerlendirmeler altında gelişmekte olan ülkelerde enflasyon hedeflemesi politikasının uygulanması ile ilgili karşılaşılabilecek güçlükler ve önem arz eden temel hususlar aşağıdaki gibi özetlenebilir:
Gelişmekte olan ülkelerin büyük bir kısmında mali üstünlük ve zayıf mali altyapı bağımsız bir para politikasının uygulanmasını zorlaştırmaktadır. Bu ülkelerin çoğunda merkez bankasının araç bağımsızlığının sağlanması, vergi gelirlerini artıran ve senyoraj gelirlerine olan bağımlılığı azaltan geniş tabanlı bir kamu kesimi reformu ile bankacılık ve mali sistemin yeniden yapılandırılması gerekmektedir.
Gelişmiş ülkelerde fiyat istikrarının sağlanması para politikasının giderek önem kazanan bir hedefi haline gelirken, gelişmekte olan ülkelerde henüz bu konuda bir görüş birliği oluşmamıştır. Çünkü bu ülkelerde büyüme ve istihdam yaratma, uluslararası ticarette rekabet edebilme gücü ve mali piyasalarda istikrarın sağlanması gibi çeşitli hedef ve koşulların gerçekleştirilmesi gerekmektedir. Bu durum devletin ve merkez bankasının fiyat istikrarını para politikasının tek amacı olarak belirlenmesi yönünde ortak bir karara ulaşmalarını güçleştirmektedir.
Mali piyasaları iyi işleyen, enflasyonu çok yüksek olmayan, mali üstünlük ölçütü fazla olmayan gelişmekte olan ülkelerde dahi bağımsız bir para politikasının uygulanabilmesi, döviz kuru rejimine ve sermayenin hareketliliğine bağlıdır. Örneğin kısa vadeli sermaye hareketlerinin yoğun olduğu koşullarda sabit döviz kuru uygulaması enflasyon hedeflemesinin başarısız olmasına neden olurken, hareketli döviz kuru uygulaması enflasyon hedefleriyle çelişmese bile parasal yetki uygulamalarının kamuoyu tarafından şeffaf olarak izlenememesine yol açabilmektedir (Malatyalı, 1997, s.57).
Enflasyon hedeflemesi ve para politikasının etkilerinin değerlendirilmesi ile ilgili genel kabul görmüş analitik bir çerçevenin olmaması, gelişmekte olan ülkelerde para politikasının uygulanmasını güçleştirmektedir. Ayrıca enflasyon hedeflemesi rejiminin uygulanması enflasyon hedefi seviyesi ve enflasyon göstergesi olacak endeksin seçimine ilişkin sorunları gündeme getirmektedir. Çünkü, gelişmekte olan ülkeler enflasyon ve fiyat endeksini etkileyen çeşitli arz şoklarıyla karşılaşabilmektedir.
Gelişmekte olan çoğu ülkede idari ya da kontrollü fiyatlar fiyat endekslerinin en önemli bileşenleri olup, enflasyonun kısa dönemli yönünün belirlenmesinde etkili olmaktadır. Bu durumda iyi bir enflasyon tahmini, bu fiyatlarda görülen değişimlerin zamanı ve ne ölçüde değişim gösterdiğini göz önünde bulundurmalıdır. Gelişmekte olan ülkelerde bu durum fiyatların büyük oranda piyasa tarafından belirlendiği gelişmiş ülkelere oranla gelişmekte olan ülkelerde para ve mali otoriteleri arasında sıkı bir işbirliğinin olmasını gerektirmektedir.
Gelişmekte olan çoğu ülkede, optimum enflasyon oranı hakkında bir görüş birliği bulunmamaktadır. Sonuç olarak, enflasyon hedefiyle ilgili yapılacak her tercih "***fi" olarak nitelendirilebilir. Bununla birlikte gelişmekte olan ülkelerde enflasyon hedefinin gelişmiş ülkeler için kabul edilebilecek orandan daha yüksek bir aralık için belirlenmesi gerektiği düşünülmektedir.
Gelişmekte olan çoğu ülkede enflasyon oranı hala çok yüksek seviyelerde olup, genelde açık ya da zımni olarak geriye yönelik endeksleme yapılmaktadır. Sonuç olarak enflasyonun hedeflemesi politikasını seçen merkez bankalarının güvenirliliği ve hesap verebilirliği belirlenen enflasyon hedeflerinin gerçekleştirilememesi durumunda zarar görebilmektedir.
Enflasyon hedeflemesinin en önemli koşullarından birisi enflasyon dışında başka bir hedefin belirlenmemesidir. Ancak gelişmekte olan ülkelerde yabancı para cinsinden aktif ve pasiflerin oranının büyük olmasına bağlı olarak merkez bankası döviz kurlarındaki dalgalanmalara karşı çok dayanıklı değildir. Özellikle ulusal parası dolara endekslenmiş ülkelerde, döviz kuru şoklarına karşı ihtiyatlı düzenlemeler bulunmadığı sürece enflasyon hedeflemesi politikasının uygulanması mümkün görülmemektedir. Gelişmekte olan ülkelerde döviz kuru dışında nominal ücret ve kamu fiyatları para politikası çıpası olarak görülmektedir.
Enflasyon hedeflemesinin başarılı bir şekilde uygulanabilmesi için para aktarma mekanizmasının çok iyi anlaşılması gerekmektedir. Fakat bu tür bir mekanizma çoğu ülkede ya hiç mevcut değildir ya da istikrarsız bir şekilde işlemektedir. Bu istikrarsızlık ile tutarlı ve doğru verilerin olmayışı nedeniyle para politikasının etkilerinin belirlenmesi ve enflasyonun tahmin edilmesi güç olmaktadır.
Ayrıca, gelişmekte olan ülkelerde parasal ortam mali liberilizasyondan ve sermaye hareketlerinden kaynaklanan yapısal sorunlarla karşılaşmaktadır. Enflasyon hedeflemesi politikasıyla geriye dönük endekslemeden ileriye dönük endekslemeye geçilmesi ve piyasa yapısındaki değişiklikler nedeniyle aslında bu politikanın kendisinin yapısal bir sorun oluşturduğu düşünülmektedir.
Gelişmekte olan ülkeler arasında halen enflasyon hedeflemesi politikasını uygulamaya geçirmiş ülkeler bulunmaktadır. Ancak söz konusu ülkelerde enflasyon hedeflemesi politikası enflasyon makul seviyelere indirildikten, ihtiyatlı düzenleme ve gözetim güçlendirildikten ve yapısal reformlar gerçekleştirildikten sonra uygulamaya geçirilmiştir.